美国进入城市化稳定期之后，房价指数还上涨了9倍，对我们有哪些启示？

佼恩

[color=rgba(0, 0, 0, 0.298)]子木、一然 [url=]明源地产研究院[/url]

对美国房地产市场历史的回顾，看似是一项枯燥乏味费力不讨好的事，然而从宏观视角观察，你会发现，美国的房地产市场走过的道路、发展历程，对我国房地产市场的未来有很重要的借鉴意义。

尤其在当下，大家对我国房地产税议论如火如荼，一些言论甚至把房地产税与降房价用等号联系起来。客观上看，房地产税的征收会影响到市场情绪，然而更重要的是房产税征收的顶层设计才是我们应该考虑的重点。在三维世界里，用二维的线性思维看待事件与现象，终究如盲人摸象。对房价问题的认识应当抛弃“非此即彼，由此及彼的”线性思维，由大及小，通盘考虑，才能发现房地产市场的本质和呈现的特点。

首先我们通过人口、经济、利率与政策维度对美国房地产市场进行了简要回顾与梳理，还原出一幅宏观的美国房地产画面，以此再推理我们的房地产市场发展趋势。

一、经济发展是影响房价最核心的因素

长尺度看，有经济前景的国家和城市，房价才有希望。皮之不存毛将焉附，道理朴素简单。脱离了经济发展，房市高潮定不能持久，经济溃败下房市画面更是不可描述。2008年美国次贷危机后，美国经济罕见的陷入负增长，不管是连续降息还是量化宽松，都无法拉住房价指数的持续下滑态势，一直到2012年房价指数才触底。随着美国经济回暖房价指数逐渐回升，并越过前高。

二、城市化稳定期并不意味着房价的天花板

1970年左右美国进入城市化稳定期，城市人口增长逐步放缓，但是美国房价指数涨幅约9倍，驱动房价指数的上涨动因，是城市人口购买力提升，且个人收入的驱动作用逐步增强，人口数量的驱动因素逐渐降低。

在人口增量放缓的趋势下，城市群尤其核心城市、重要城市的吸引力要普遍高于其他城市，而人口的增加正向作用于经济，经济的发展带来收入增加，促进房价的上升，形成良性循环。美国人口从铁锈8州向西海岸、南部迁移，也反馈在各州的人口购买力与房价指数走势中。

三、房地产税并非房市的终结者

美国的房地产税由来已久，伴随着美国房价指数不断创出新高。历史上美国财政也曾严重依赖土地财政，随着岁月的变迁，逐步过渡到财产税（房地产税为主）上来，如今后者成为地方政府的主要财政收入。长期看，土地财政并不持续，对房产持有环节征税是大势所趋。从政府角度看，房地产税作为地方政府的主要收入，维持一个合理的税率和较高的房价有利于政府税收。所以不管是哪个国家，房地产税的征收设计初衷绝对不是为了降低房价，而是更好的为税收服务。

四、杠杆、利率与房价指数总体正负相关，市场情绪短期影响显著

2008年以前随着美国家庭杠杆率的不断抬升，美国房价指数逐年提高，二者斜率与走向高度相似。2008年后美国家庭杠杆率逐年降低，然而房价指数走出了下降后再上升的形态，与家庭杠杆率出现背离。从利率角度看，大体上，银行抵押贷款利率走势与房价指数同向而行。

然而，不管是2004年至2006年的持续加息，还是2014年结束QE开启的加息，利率的走势都与房价指数背向而行。如果前者是由于受市场预期引导而产生的狂热情绪不惧利率上行，那么后者可能还有海外购房者的全款、高首付购房模式的推波助澜。

所以，我们对美国房地产市场的历史回顾，粗略勾勒出一个房地产市场的走势影响因素分析框架，一句话总结：房地产市场长期看经济与人口，短期看杠杆&利率与市场情绪。

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美国历史房价

1、历史房价

从宽广的时间尺度看，设定1890年美国房价指数为100，我们将时间轴逐步推移至2015年，此时美国房价指数为5000，时间跨度125年，指数涨幅50倍，年均涨幅3.17%。在同一时间区段内，扣除年均2.72%的通胀后，美国实际房价指数涨幅0.45%。

通俗的来讲，美国房价以每年高于通胀率0.45%的涨幅持续增长了125年，而且在房价指数与通胀指数赛跑的过程中，多数时间内，尤其是上个世纪五十年底后，房价指数高于同期通胀指数，说明美国房产是一项较好的抵御通胀的资产。

从较窄的时间尺度看，我们设1990年美国房价中位数为100，时至2007年美国房价指数上涨230，上涨2.30倍。随着2007年美国次贷危机的爆发，美国房价指数在后续的5年内下降至175，跌幅约25%。2012年美国房价指数逐年攀升，于2018年底达到260，5年内涨幅50%，并一举超过2007年指数高点。从1990年至2018年美国房价指数年均增长3.4%，从2012年至2018年美国房价指数年均增长7%。从1990年至2018年，美国房价指数年均涨幅3.6%，通胀指数年均3.1%，房价指数实际年均增长0.50%。

美国房产是抵抗通胀的优质资产，尤其是第二次世界大战以来的80年，美国的名义房价指数与CPI指数双双快速飙升，而实际房价指数表现平稳，说明彼时的美国通胀因子在消灭着美国人民的财富。跑赢通胀，保护财富，可能是彼时美国广大人民面临的重大问题，正如我们过去10年乃至未来一段时间遇到的问题一样。

2、主要城市房价走势

英地理学者戈德认为，“城市群是城市发展到成熟阶段的最高空间组织形式。城市群作为国家参与全球竞争与国际分工的全新地域单元，并深刻影响着国家的国际竞争力和21世纪全球经济的新格局。”

中国与美国虽国别不同，制度有异，但城市化作为城市发展的客观规律，城市群作为一定发展阶段地域空间的组成形式，应该是不分国别的。当下，我国正在推进以城市群为主体的城镇化，多少会有些美国城镇化道路的启。

(一)美国东北部大西洋沿岸城市群

(二)北美五大湖区城市群

(三)美国西海岸城市群

对美国三大城市群典型城市房价指数扼要梳理后，发现三个特点：

一是美国城市群城市房价指数产生了明显差异。

二是同一城市群中房价指数分化明显。

三是房价指数头部城市效应显著。城市群里大都市，尤其是核心城市其房价指数往往是城市群里最具活力的，涨幅最高的，房价指数呈现随城市等级的递增而递增的态势。

3、典型时点房价走势

如果从美国130余年的房价历史来度量房价走势，我们发现美国房价指数年均涨幅3.17%，如果观察1990年至今的美国房价指数，我们发现房价指数年均涨幅5.5%，如果研究从2012年至今的区段，我们发现美国房价指数年均涨幅7%。过去约130年，美国房产是跑赢通胀的优质资产。

同时，从时间维度上观察，我们发现房价指数总体呈上涨趋势，具体年份有跌有涨，涨多跌少，而且涨幅或跌幅在特定的时间区间内比较迅猛，房价投资时点机会突显。大体上，从时点上观察美国房价指数，可以分为三大阶段：

一是1890年至1940年。时长50年，这期间房价指数涨跌互现，波动很小，扣除通货膨胀后，大部分年份实际房价指数处于负增长。

二是1940年至2007年。时长67年，这期间房价指数基本处于上涨之中，虽然期间有过十几年的横盘，但不妨碍横盘后指数继续上涨。这期间是美国房市最辉煌的时期，可以说闭眼买入就可以坐收不菲收益。

三是2007年至今。时长12年，虽然区间短，但是在这12年的区间内美国房价指数出现了历史性的暴跌与暴涨，暴跌之后暴涨紧随，美国城际间出现了房价指数的显著分化。

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经济与人口

1、经济发展

美国，已经雄踞经济总量头把交椅百年之多。2018成为全球第一个GDP突破20万亿美元的国家。

大体上，在过去约130年的历史中，美国的经济在绝大数年份里都处于增长阶段，经济增长中枢随着经济体量的增加逐渐下移，近些年基本以4%为中枢上下波动，在经济增长中CPI的贡献比重也在逐渐提高，价格因素在GDP增长中愈发明显。

2、城市人口与分布

美国城镇化发展经历了城市由小到大，迅速聚集，然后又经历了城市郊区化，由集中到分散，并最终城郊一体化，融合形成以大都市区为核心的巨型城市带。

美国的人口迁移经历了由农村到城市、小城市到大城市的集聚过程，在1920年以大城市为主导的城市化体系基本形成后，又经历了由城市向郊区、由大城市向周边中小城镇迁移的形成过程，并最终融合形成城乡一体化的大都市区。

2018年，美国总人口3.27亿，城市人口2.69亿。美国人口总量增速持续走低，由1960年的1.69%下行至2018年的0.71%，在接近60年的时间里，人口增长率掉了一半之多。2018年美国城镇人口增长率为0.75%。总之，不管是美国总人口还是城镇人口，增长率均掉入1%之下，人口增长缓慢。

从美国国家城市化角度看，美国的城市化进程也曾谱写过“S”型曲线形态，缓慢发展期、快速推进期以及稳定发展期，也是城市化进程的三个典型阶段。美国城市至今保持在82%多点。

总体上看，美国人口总量与城市化均进入了缓慢增长阶段。然而，我们发现美国同期整体的房价在不断创出新高，一些城市的城市化进程基本停滞，但房价屡创新高。那么，一个国家城市化步入稳定期后，是什么因素在推动房价指数的趋势性上行？

3、城市人口购买力指数

城市经济发展提高民众收入使其具备了购房或潜在购房能力，人口的增长则增加了房屋的需求，所以城市经济增长，对于房价指数有正向作用，这是朴素浅显的道理。我们观察的重点是趋势性的东西，对比观察后我们也受到几点启发：一是城市人口指数和收入指数所形成的购买力指数与房价指数宏观趋势是一致的，且随着城市人口数量的稳定，收入指数对房价指数的影响表现显著；二是从购买力指数来看收入指数与人口指数的走势也反映出城市经济发展态势和人口变化趋势；三是在城市群中购买力指数基本能反映出城市梯级分层情态，也往往对应着房价指数的一致情态。

房市政策与家庭杠杆

房地产业是国民经济的重要部分。美国的房地产市场主要依据市场规律运行，市场化程度很高，利率和税收是美国进行政策调控的最主要手段。

1、房地产税

美国房产税起源于殖民时期，经过长期发展和完善，房产税已成为美国地方政府稳定的收入，为地方经济建设和公共管理提供了物质保障。

美国50个州房产税税率一般为1%至3%，税率并不固定，动态调整。纵观美国房地产与房产税历史，房产税并非房市的大杀器，相反房产税高的城市，往往容易形成税收增加，基础设施公共管理改善的正向反馈。

美国也曾有过土地财政的历史。美国建国至1862年，近百年的时间里，土地财政都是其政府财政的主要收入。土地出售收入占联邦政府收入最高年份达到48%；此后，土地财政逐步转变为财产税，包括以房地产为主的不动产和其它少部分动产；20世纪40年代中期之后，开始真正形成以财产税为主的地方财税体制，土地财政依赖趋于弱化。

2、利率

利率政策在美国房地产市场调控中发挥着核心作用。美国银行贷款利率受到美国联邦基金利率的引导，二者从趋势上保持一致。

1990年至2000年，不管是美国银行抵押贷款利率还是联邦基金利率震荡走低，对应美国房价指数持续走高。2000年，美国股市暴跌，整体经济显现衰退迹象。美联储宣布将联邦基金利率下调50个基本点，利率从6.5%下降为6%。此后，美联储连续13次降息，最终在2003年6月将联邦基金利率降至1%的低点，并维持了1年有余。在美联储的引导下，美国的金融环境十分宽松。在住房贷款市场上，30年固定抵押贷款利率从2000年底的8.1%降至2003年的5.8%。低利率成为支撑高房价的主要因素。同时，房地产繁荣也催生了较严重泡沫现象。自2004年6月起，美联储连续17次加息，将短期利率由1%提升至2006年6月29日的5.25%，银行抵押贷款利率也提升至6.2%。然而疯狂的房价指数反而于2007年创出历史新高，这也为次贷危机的爆发埋下隐患。

为应付经济的衰退，美联储2007年9月至2008年12月开始连续10次降息，联邦基金利率一度降至0，但是并没能阻止美国爆发次贷危机，房价指数终于开始一路下跌，整整跌了4个年头。期间，2008年美联储启动量化宽松政策，2012年美国房价指数开始连续6年的大牛市，越过2008年次贷危机时期水平。2014年10月美联储宣布停滞QE，并开启加息周期，截止2018年12月，美联储进行了9次加息，而2018年美国房价指数也创出历史新高。可见银行抵押贷款利率的升降大的趋势上与房价指数保持一致，但是二者并非亦步亦趋。房地产税作为地方政府的主要财政收入，从这个角度理解，2008年的种种救市措施，不仅仅救的是广大的美国家庭，其实救得也是美国政府本身。

3、杠杆

1970年以来，美国居民部门杠杆率（家庭债务/GDP）从43.5%持续上扬，到2008年，美国居民部门杠杆率达到98%。2007年以前，美国居民杠杆率的每次大幅上涨都对应的是美国房价指数的快速上升。即使2012年美国房价指数探底回升后，居民杠杆率仍旧不改下行趋势，至今美国居民杠杆率76.4%

大体上，美国的家庭杠杆率与房价指数走势高度相关，尤其是2008年以前可以说杠杆推动了美国房价指数的攀升。2008年以后房价指数有过回调，回调后继续上扬，并创出新高，然而家庭杠杆率持续降低与房价指数走势出现背离。这并非是由于家庭债务萎缩造成的具体问题需要具体分析。   

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文末絮语

100多年来，美国房产是抵御通胀的美好资产。然而，美国房产历史上也有过大横盘，甚至一度长期落后同期通胀指数。

即便如此，美国房价指数也有过1955年至1965年以及1988年至1995年的横盘，2007年至2012年的暴跌。那么，站在2012年的时点，有多少人敢拍着胸脯说2018年美国房价指数将创出新高？未来之所以让人着迷，在于其的不确定性。历史的角度看，可以说美国房价指数一直处于螺旋上升趋势。

美国房价指数背后的逻辑：长期看经济与人口，短期看杠杆&利率与市场情绪。

美国波澜壮阔的房价指数历史伴随着美国更为恢弘的经济发展史。过去的70年美国房价指数增长了30倍，GDP总量增长了75倍，经济增长不断提高美国居民的购买力。同期，美国人口总量从1.52亿增长到3.27亿，增加了1.75亿，人口的增长带来了住房的巨大需求。购买力与人口的增长带来了美国房价指数的持续上升。

在全美房价指数持续上升的背景下，出现了美国洲际之间的差异。从人口角度看，人口向能源、现代制造和现代服务业主导的西海岸、南海岸集聚。城际之间，房价指数与城市人口购买力（人口指数×人均收入指数）之间也呈现出台阶层级关系。

利率的升降直接作用于购房者，利率的走势基本上与房价指数保持一致，但是二者并非时时刻刻亦步亦趋，也就是说加息不一定直接导致房价指数下降，降息不一定直接导致房价指数上升。

形势比人强，在群情激奋的市场里，人们往往不是理性人，理性思维，并不能约束人们的行为。这颇有些不到黄河不死心，不见棺材不落泪的味道。

作者：子木、一然；来源：子木聊房（ID：zimuliaofang）；转载已获授权，对原作者表示衷心感谢。

原文链接：https://mp.weixin.qq.com/s/MC57WjqD-Iay4ytiNCDMeg

佼恩

说明：因篇幅所限，上文中删减了大量数据列表和分析，侧重于总结性发布，详细数据与分析请点击文末的原文链接。

一梦八年

加油，争取烟台也涨九倍。

军火贩子

日本房地产泡沫暴跌65%，对我们有啥启示

佼恩

军火贩子 发表于 2019-4-18 14:21
日本房地产泡沫暴跌65%，对我们有啥启示

还真有，今天就看了这一篇，还要为了篇幅进行尽量不影响基本内容的删改。有时间再整理好日本的启示发上来。

augustu911

就怕中国的房产税和美国的房产税不一样，

如果房产税能让房价上涨，那就不会有那么多人反对了

ytdaojiashu

要说美国的通胀非常低。
以前做英语卷子就讲：真正好地角伦敦的房子，必须是一直增值的。

ytdaojiashu

佼恩 发表于 2019-4-18 14:24
还真有，今天就看了这一篇，还要为了篇幅进行尽量不影响基本内容的删改。有时间再整理好日本的启示发上来 ...

这个文章不错，据说，日本的房价现在也都涨上来了……

佼恩

美丽的孔雀 发表于 2019-4-18 17:37
这个文章不错，据说，日本的房价现在也都涨上来了……

关于日本房地产市场的现象分析，太专业了，数据很多又有些散，我看了好半天仍没有拿捏住的感觉，所以迟迟没有发上来